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Samir, une valeur boudée

08/2014 • Entreprise, FinanceCommentaires fermés sur Samir, une valeur boudée0

Considérée comme une valeur de fond de portefeuille, la Samir se déprécie de plus en plus avec des volumes échangés très faibles. En cause, un endettement colossal et des perspectives commerciales incertaines.

«La valeur Samir est boudée par les investisseurs», lance tout de go un analyste de la place. Le raffineur national n’aurait en effet plus la cote auprès du marché. D’ailleurs, sa valorisation en bourse le reflète assez bien puisqu’elle est estimée à 50% de ses fonds propres. «C’est pourquoi nous la recommandons à l’achat», affirme notre analyste. En cause, son Besoin en Fonds de Roulement (BFR) très important est mal accepté par le marché, ce qui alourdit gravement le déficit de la trésorerie nette, qui passe de  -11,70 milliards de dirhams  en 2012 à -12,37 en 2013. «Si les banques décident d’arrêter les financements ce serait catastrophique pour la société», affirme notre source. La dégradation de l’endettement net en 2013 qui ressort à 21,89 milliards de dirhams contre 20,30 milliards une année auparavant n’est pas pour arranger les choses. Ainsi vient-elle fixer le gearing à 376,3% contre 369,4% une année auparavant, avec une absence de capacité de remboursement de la dette (un EBE négatif).

Stratégie de contournement

Quoi qu’il en soit, les efforts fournis par l’entreprise pour le re-engineering de ses finances à court et moyen termes, principal handicap de l’entreprise, ne semblent pas encore rassurer. En effet, «Samir a entamé durant le 2ème semestre 2013 des négociations avec plusieurs banques et compagnies pétrolières internationales afin de lever un financement de 500 millions de dollars, devant permettre, d’une part, une amélioration de la trésorerie afin de garantir l’approvisionnement en matières premières. Et d’autre part, l’accélération des remboursements des emprunts locaux», peut-on dans une note de recherche de BMCE Capital datant de février 2014. «Ces financements devaient contribuer à garantir l’approvisionnement de la filiale marocaine du groupe Corral en termes de matières premières», poursuivent les analystes de BMCE Capital. Samir a ainsi signé un contrat de financement de 200 millions de dollars portant sur une durée de 2 ans à des conditions avantageuses avec les banques Chartered Standard et Dubai Bank, soutenue par BP Oil International London. Elle a également signé un contrat de financement de 300 millions de dollars avec le Groupe Glencore Energie UK LT, associé à des accords portant sur l’importation du pétrole brut et l’export de l’excédent raffiné. La société a ainsi pu procéder au remboursement par anticipation au consortium de banques locales du reliquat du prêt relatif à la modernisation de la raffinerie de Mohammedia pour un montant de 1,7 milliard de dirhams. Avec ce paiement anticipé, le groupe a pu se dégager de l’endettement long terme auprès de banques marocaines au profit de partenaires étrangers. Pour rappel, face au refus de l’actionnaire principal, Corral, qui détient plus de 67% des parts, de recapitaliser la boîte, les banques locales ont répliqué en refusant de restructurer la dette du raffineur. «Des banques comme Attijariwafa bank et Banque Centrale Populaire ont carrément fermé le robinet», affirme une source bancaire. Les autres banques n’ont pas tardé à suivre. Il se chuchote même dans les couloirs que le ministère des Finances intervient régulièrement «en demandant aux banques de débloquer des financements d’exploitation pour le raffineur».

Toujours dans le cadre de cette stratégie de contournement, Samir et la Société Internationale Islamique de Financement du Commerce (ITFC), membre du Groupe de la Banque Islamique de Développement,  ont signé en avril 2014 un contrat fixant les modalités financières pour  le renouvellement de la convention cadre «Mourabaha» structurée portant sur le financement des importations de la Samir en pétrole brut. Cet accord porte sur 240 millions de dollars US, en hausse de 33% par rapport à celui signé en 2012. Compte tenu de l’aspect revolving du financement, ce dernier permettrait à la Samir d’atteindre un montant global de 720 millions de dollars auprès de l’institution islamique. L’enveloppe totale des financements accordée par l’ITFC au groupe Samir entre 2008 et 2013 atteint 1,6 milliard de dollars. Ce nouveau financement permettrait de dépasser la barre de 2 milliards à fin 2014. Cet endettement massif permet au raffineur de répondre à ses besoins en fonds de roulement qui s’élèvent à près de 10 milliards de dirhams. Ce qui inquiète, c’est que les performances économiques ne semblent pas en mesure de résorber son surendettement.

Relance commerciale oui, mais…

Dans ce sens, l’entreprise avait récemment entrepris une réelle offensive commerciale en se lançant elle-même dans la distribution. Aussi, un accord a été passé avec les distributeurs en vue d’assurer l’écoulement de 75% de sa production annuelle. Ce deal semble commencer à porter ses fruits en termes de volume. Mais notre source bancaire reste sceptique: «Bien que l’activité commerciale se soit bien portée au 1er semestre 2014, la société reste sous perfusion. Et nous ne savons pas si les conditions commerciales sont avantageuses, notamment en termes de marge pour le raffineur». En effet, la crainte du marché est que pour pouvoir garantir ses ventes Samir soit obligée d’accorder des conditions avantageuses aux distributeurs, ce qui viendra affaiblir davantage sa santé financière. En tout cas, avec le dernier accord passé avec les distributeurs nationaux, sa politique de développement d’un réseau de distribution et son orientation croissante vers l’export (près de 25% de son CA), le raffineur national souhaite atteindre sa vitesse de croisière industrielle et réaliser les 10 millions de tonnes annuelles, seule manière d’amortir les investissements consentis dans l’outil de production. Mais pour y arriver, un seul mot ressort de la bouche de personnes contactées: «La Samir doit se recapitaliser!».La piste de recapitalisation est bloquée dans la mesure où même si les dernières Assemblées Générales de 2011, 2012 et 2013 ont acté la décision de recapitaliser l’entreprise, elles ont laissé l’exécution de la décision à l’appréciation du management! Raison invoquée, le prix minimum de souscription à l’augmentation de capital proposé par le Conseil d’Administration et autorisé par l’AGE était de 600 dirhams par action. Ce seuil correspond à la valeur de ces fonds propres. Or, le cours actuel varie plus ou moins autour de 50% de ce montant. La crainte de l’actionnaire de référence est de voir sa participation diluée avec une valorisation pareille. Donc, tant que le cours reste à son niveau, pas de recapitalisation. Et tant qu’il n’y a pas de recapitalisation ou de résultats intéressants pas de remontée du cours. Un serpent qui se mord la queue…

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